Gospodarka

Toksyczne aktywa czy błędy zarządów?


autorem artykułu jest Maciej Kossowski

No i mamy swoje „toksyczne aktywa” – jak wyraził się Waldemar Pawlak o opcjach walutowych pogrążających teraz niektóre polskie firmy. Absolutnie nie wierzę w to że zarządy firm dały się wpuścić w maliny sprytnym bankom i kupiły coś czego zupełnie nie rozumiały. Przecież każdy przedsiębiorca wie, że bank nie jest dobrym wujkiem – bank zawsze chce firmie coś sprzedać. Może to być kredyt obrotowy, a mogą to być opcje walutowe. Można nie rozumieć opcji. Ale zasada ograniczonego zaufania w stosunku do banku który przychodzi z jakimś cudownym panaceum to podstawa.

A jak to mogło działać? Mamy połowę roku 2008. Eksporterzy jak zawsze martwią się coraz silniejszą złotówką. Dotychczas zabezpieczali się kontraktami forward – sprzedawali naszą walutę na termin, zapewniali sobie że jak dostaną od swoich kontrahentów 1 mln euro za kilka miesięcy to będą je mogli sprzedać w banku po określonym kursie. No tak ale przecież złoty może się jednak osłabić – kurs może być wyższy, wtedy – myślał eksporter – stracę bo będę musiał sprzedać euro po 3,50 zł zamiast po 3,60.

Banki proponowały więc opcje. Ponieważ eksporter boi się, że euro będzie tanieć może kupić od banku opcję put. Jeśli kurs wykonania takiej opcji będzie wynosił np. 3,30 zł za euro, a w momencie jej wykonania za wspólną walutę na rynku będzie się płacić tylko 3,10 zł wówczas eksporter zarobi na opcji różnicę między 3,30 a 3,10 zł. Więc w rzeczywistości sprzeda swoje zarobione euro po 3,30 zł. A gdyby euro jednak poszło w górę np. do 3,40? Wówczas opcja wygaśnie out of the money – eksporter straci swoją premię no ale będzie mógł sprzedać zarobione euro po 3,40 zł.

No tak ale jeszcze jest do zapłacenia premia za zakup opcji put, czyli koszt zabezpieczenia. Czy można jej nie płacić szanowny banku? No tak, oczywiście jest taka możliwość – eksporter może sam wystawić opcję. Tym razem opcję call. Jeśli euro przekroczy np. poziom 3,70 zł wówczas eksporter będzie musiał bankowi zapłacić nadwyżkę ponad ten kurs. No ale przecież wtedy będzie też mógł drożej sprzedać zarobione euro – nie straci. Czy na pewno?

Opcja call którą wystawia eksporter w momencie jej wystawienia jest out of the money. Kurs euro wynosi np. 3,40 zł. Eksporter będzie płacił bankowi dopiero po przekroczeniu 3,70 zł. Taka opcja nie jest wiele warta – premia jaką eksporter za nią dostanie nie jest na tyle wysoka by wystarczyła na zakup opcji put. Tym bardziej, że eksporter może chcieć kupić opcję put in the money – a więc mimo że euro kosztuje 3,30 może chcieć sobie zapewnić możliwość sprzedaży euro za 3,40 zł. Taka opcja jest bardzo droga bo już w momencie zakupu na wartość wewnętrzną.

By sfinansować swoją opcję put eksporter musi więc wystawić opcje call na bardzo duży nominał. Mimo więc, że spodziewa się płatności np. na 1 mln euro wystawione przez niego opcje będą opiewać np. na 5 czy 10 mln euro. Dzięki temu eksporter ma „za darmo” zabezpieczenie przed dalszym umacnianiem się złotówki – zapewnia sobie sprzedaż euro nawet po wyższym poziomie niż zwykły kurs terminowy w transakcji forward, bo to on decyduje o tym jaki będzie poziom wykonania opcji put. Ponosi oczywiście ogromne ryzyko ale zakłada że szansa na tak znaczne osłabienie złotówki jest niewielka. Niestety ten czarny scenariusz się realizuje. Euro drożeje do 3,80 czy 3,90 zł. Eksporter jest winny bankowi krocie.

Warren Buffett twierdzi, że osobiście monitoruje wszystkie transakcje instrumentami pochodnymi w ramach swojego finansowego imperium. Najwyraźniej wie, że to bardzo niebezpieczne narzędzia o ile korzysta się z nich bez pełnej kontroli i wiedzy. Ale nawet Buffett teraz ma problemy bo wystawił opcje put za ogromne pieniądze (ok. 4,5 mld dolarów) – założył się z rynkiem że za 10 czy 15 lat indeksy giełd amerykańskich nie będą niżej niż kilka miesięcy temu gdy te opcje wystawiał. Od tego czasu indeksy sporo poleciały w dół. Jest jeszcze czas do wykonania opcji ale podejrzewam że Buffett musi tworzyć spore rezerwy na pokrycie tych przyszłych, ewentualnych płatności co pogarsza wynik Berkshire Hathaway.

Nie wierzę, że zarządy polskich spółek działały nieświadomie. Mogły oczywiście nie rozumieć do końca mechanizmu perpetuum mobile który zaproponowały im banki. Ale musiały się jednak zastanowić nad tym że coś tu nie gra skoro to rozwiązanie jest tak cudowne – darmowe zabezpieczenie przed ryzykiem kursowym.


Maciej Kossowski
Wealth Solutions – Produkty strukturyzowane
Artykuł pochodzi z serwisu www.Artelis.pl

Gospodarka
Spadają ceny mieszkań na rynku wtórnym
Gospodarka
Obligacje detaliczne z atrakcyjnym oprocentowaniem
Gospodarka
Styczniowa emisja obligacji Skarbu Państwa
There are currently no comments.